相繼調升目標價 瑞聲已過最壞時刻？

　　要數2017年牛股，瑞聲科技（02018）絕對是其一。惟去年遇上行業低潮，股價神話破滅。幸凡事否極泰來，今年瑞聲業績現曙光，在經歷完行業陣痛後，明年股價有望重新出發。

　　繼今年第二季收入按年增0.8%後，瑞聲第三季收入按年升3%，連續兩季錄得正增長。對比2018年第四季及今年首季，分別按年跌32%及19%，業務正逐步走出低谷。上季收入雖重新錄正數，惟單季毛利率跌至25%，是2005年上市以來最差，業務見底仍欠說服力。今次第三季毛利率終於成功止跌回升至29.5%，是業務轉角的一個好兆頭。

瑞聲報董莫祖權。 （資料圖片）

兩大收入按季雙升

　　瑞聲主要收入來自聲學產品及電磁傳動及精密構件，各自佔超過四成，今次毛利率提升亦主要靠這兩項業務帶動。第三季聲學產品收入按季增長近三成，毛利率提升6.1個百分點至33.3%。電磁傳動及精密構件亦一樣，收入按季增37%，毛利率按季升2.6個百分點至29.5%。手機周期隨着3G、4G到5G而起起落落，兩大業務同時復甦，估計與手機行業已逐步踏入5G周期，需求有所回升的關係不小。

　　總計2019年前三季，兩大業務的毛利率分別仍按年跌6.6個百分點及9.1個百分點至31.3%及29.5%。瑞聲今年已新推出超線性結構聲學產品，有效音膜振幅比入門級提升三成以上；精密構件在安卓高端機型的滲透率亦有所提升。未計及裝備規格升級溢利，毛利率至少重回昔日4G時代的要求不過分，料毛利率仍有不俗上升空間。

　　手機光學朝多鏡頭、潛望式以及高像素等方向升級，集團亦正積極布局。技術上縱未能與一線主營鏡頭廠商舜宇光學（02382）等比拼，但亦不能否定業務發展潛力。星展看好其光學業務可在明年首季迎來轉捩點，料業務毛利率可達四成以上。花旗就指料瑞聲年底鏡頭產量達6,000萬件，明年中可產約1億件，對比舜宇10月的1.46億件為低，均價亦有不及。但預料明年5G手機替代潮帶動下，鏡頭供貨緊張，瑞聲仍有不少突圍機會。

大行看好前景復甦

　　翻查最近1年的大行評級，3月時給予其買入評級的只有24%，賣出則有近37%。而去到5月底，大行的看法開始有變，看好的有近45%，看淡的則跌至23%。由5月底至今6個月期間，看好的比例雖偶有起伏，但都與5月至7月時的高位接近，相反看淡比例則逐步減少。截至目前，看好的有12間，較為中立的有15間，看淡的佔較少數。本月就有6間大行包括摩通、瑞信、野村再升其評級，不過都由看好變為更看好。

　　再配合目標價來看，大行給予的目標價在8月時見底，直到本月為止的3個月內保持向上。同期評級比例未有顯著升幅，反映部分大行雖未夠信心完全轉軚，但亦已願意看好其股價可以重新出發。事實上，仍保持中立的大多數絕非「沉默」的一群，近半年間全部都有升其目標價，相信調升評級只是時間問題。更重要的是，不少大行看好的原因都不是以短期角度出發。除了國信證券，國泰君安及招商證券的報告分別以「業務逐漸復甦，收集」及「The worst is likely behind」為題，同樣認為集團已見底復甦。

　　上文提到大行對瑞聲並非一面倒看好，仍有部分看得較保守，本月調低其評級的就有高盛及美銀美林。高盛主要挑剔個別光學業務，但綜合其他大行報告，仍以看好業務的為大多數。而美銀就真的從其業務復甦角度出發，其態度傾向審慎，但就認為業務進一步下行的空間亦不大。該行再從估值看，亦認為風險與回報屬平衡。

估值仍處較低水平

　　事實上，若從估值來看，瑞聲市盈率（PE）亦已在今年1月至5月間觸底後回升。市帳率（ PB）仍長時間較平均低兩個標準差橫行。而PE及PB均與4G時期高峰仍有一大段距離，就算打個折扣也應有一定收復空間。

　　風險方面，中美雙方如果可以落實第一階段貿易協議故然對其有利，但即使雙方達不成共識，集團所面對的風險亦可能較市場預期少。上周四（21日）就有報道指，面對三星激烈競爭，特朗普（Donald Trump）考慮豁免蘋果公司（AAPL）的中國關稅，瑞聲不用成為兩國博弈的犧牲品。

　　瑞聲股價去年起展開超過1年跌浪，由2017年底高位到今年8月最低位，已調整近八成，相信大部分不利消息已消化。今年股價跌勢亦較去年平和不少，大部分時間在30元至60元之間上落，有築底的味道，近來更顯強勢，一直沿升軌向上。不妨考慮在54元吸納，作中長線部署博取至少三成回報，跌穿48元止蝕。

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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